Table Of ContentNils Löhndorf / Stefan Naumann (Hrsg.)
Zertifikate Reloaded
Nils Löhndorf
Stefan Naumann (Hrsg.)
Zertifikate Reloaded
Transparenz, Vertrauen, Rendite –
eine Anlageklasse positioniert
sich neu
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1. Auflage 2010
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© Gabler | GWV Fachverlage GmbH, Wiesbaden 2010
Lektorat: Guido Notthoff
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Umschlaggestaltung: KünkelLopka Medienentwicklung, Heidelberg
Druck und buchbinderische Verarbeitung: MercedesDruck, Berlin
Gedruckt auf säurefreiem und chlorfrei gebleichtem Papier
Printed in Germany
ISBN 978-3-8349-1652-5
Geleitwort
Noch im Jahr 2007 erwarteten Experten eine ununterbrochene Fortsetzung des starken
Wachstumstrends am Zertifikatemarkt und hielten ein mittelfristiges Wachstum von 15 bis 20
Prozent pro Jahr für möglich. Allerdings basierte diese Prognose auf drei Annahmen: einem
starken Zuwachs des Neukundengeschäfts, einer hohen Innovationsfähigkeit der Emittenten
und einer weiterhin positiven Entwicklung der Finanzmärkte.
Letztere Annahme rückte selbst für die größten Optimisten spätestens im September 2008 in
weite Ferne. Die Insolvenz der Investmentbank Lehman Brothers wirkte sich massiv auf die
gesamte Finanzbranche und auf alle Anlageklassen aus. Besonders hart traf sie jedoch die
noch relativ junge Anlageklasse der verbrieften Derivate wie Zertifikate, Optionsscheine und
Knock-outs. Zum einen musste sie wie Aktien oder Fonds erhebliche Umsatzeinbußen auf-
grund der Marktverwerfungen hinnehmen. Zum anderen erlitt sie einen nicht unerheblichen
Imageschaden durch die teils wenig sachkundige Kritik in einigen Massenmedien. Stellen
musste sich die Zertifikatebranche jedoch auch einer sachlichen Kritik seitens der Anleger
und der Fachpresse. Als Beispiele seien hier eine mangelnde Markt- und Produkttransparenz
sowie ein einseitig auf Provisionen ausgelegter Vertrieb genannt.
Diese Entwicklungen verstärkten den Trend, dass viele Anleger während der Krise ihr Ver-
mögen aus Zertifikaten, wie auch aus Aktien und Fonds zumeist in risiko- und renditearme
Produkte wie Tagesgeld oder Sparbriefe umschichteten. Auf Dauer werden es sich die Anle-
ger allerdings nicht leisten können, allein renditeschwach anzulegen und damit nur unzurei-
chend für das Alter vorzusorgen.
Gerade was einen zwischen Absicherung, Risiko und Rendite ausgewogenen Aufbau von
Vermögen angeht, eröffnen verbriefte Derivate den Privatanlegern vielfältige Möglichkeiten.
Hierzu zählt nicht nur der Zugang zu internationalen Märkten, Anlagetrends und Investment-
themen, sondern auch das Umsetzen von Markterwartungen. So bieten diese Produkte die
Chance, auf aufwärts, abwärts und seitwärts gerichtete Marktentwicklungen zu reagieren –
und dies mit entsprechendem Risikopuffer.
Sowohl die Anleger als auch die Anbieter von Zertifikaten müssen Lehren aus der Krise
ziehen. Dass die Emittenten bereits den richtigen Weg eingeschlagen haben, zeigt sich daran,
dass sie in Zusammenarbeit mit den Börsen und Verbänden eine Reihe von Dienstleistungen
und Informationsangeboten entwickelt haben, die zur Transparenz des Marktes und der Pro-
dukte beitragen.
6 Geleitwort
Immer mehr Anleger beherzigen nun den kaufmännischen Grundsatz: „Kaufe nur, was Du
verstehst.“ Damit diese Entwicklung kontinuierlich und von Dauer ist, muss Wert auf eine
umfassende Anlegerbildung gelegt werden. Den Privatanlegern muss ausreichend Hilfestel-
lung gegeben werden, damit sie eine individuell geeignete Anlagestrategie für sich entwi-
ckeln und selbst die dafür passenden Produkte auswählen können. Ein Anspruch, den die
Stuttgarter Börse beispielsweise mit einem umfassenden Bildungskonzept umsetzt. Das Kon-
zept beinhaltet die Bereiche Schul-, Anleger- und Beraterbildung, deckt alle Altersgruppen ab
und richtet sich in der Breite an die Akteure des Finanzmarktes. Diesem Zweck dient in wei-
terem Sinne auch das vorliegende Buch, wofür den Herausgebern großer Dank gebührt.
Wissen, Information und Transparenz sind der beste Anlegerschutz und der wirkungsvollste
Weg, damit sich die Zertifikatebranche schnell erholen kann und nachhaltiges Wachstum
möglich ist.
Christoph Lammersdorf,
Vorsitzender der Geschäftsführung der Börse Stuttgart Holding GmbH
Vorwort 7
Vorwort
„Denial is the most predictable of all human responses“
[The Architect, The Matrix – Reloaded]
Sehr geehrte Leserin, sehr geehrter Leser,
die Idee zu dem vorliegenden Buch entstand im Herbst 2008 - mitten in den Anfängen der
Finanzmarktkrise, und das Ausmaß, das die Krise im weiteren Verlauf annehmen würde,
konnte bereits erahnt werden. Auch deren Auswirkungen auf das Zertifikategeschäft waren
schon deutlich spürbar, die ersten Emittenten zogen sich aus dem deutschen Zertifikatemarkt
oder gar komplett aus diesem Geschäftsfeld zurück. Andere begannen ihre strategische Aus-
richtung im Zertifikategeschäft zu überdenken und bereits die Weichen für eine Neupositio-
nierung zu stellen.
Parallelen zu vorjährigen Krisenzeiten wie zum Beispiel 2002 seien erlaubt, wo es doch
gerade die Anlageklasse der Zertifikate war, die den entscheidenden Durchbruch schaffte mit
einem Umsatz von über 45 Milliarden Euro. Im Jahr 2008 jedoch brach der noch junge Markt
der Zertifikate von 125 auf 80,5 Milliarden Euro ein, überdurchschnittlich stark bei aktienna-
hen Produktkategorien wie Discount- und Bonuszertifikaten mit bis zu 60 Prozent Rückgang
im Anlagevolumen.
Werden es diese Anlageprodukte schaffen, sich entgegen dem sich abzeichnenden Trend der
„Anlagerverweigerung“ zu stemmen? Das Segment der Garantiezertifikate wurde zumindest
zum Hoffnungsträger. Der Zeitpunkt schien gekommen, um kritische Selbstreflexion zu
wagen – einen Neubeginn für eine junge, revolutionäre Anlageklasse, deren Facettenreichtum
sich nicht immer in die notwendige Transparenz umsetzen ließ. Nicht umsonst hat erst im Juli
dieses Jahres die Börsensachverständigenkommission (BSK) dem Bundesfinanzministerium
neue Regelungen für den Zertifikatemarkt vorgeschlagen – eine moderat schärfere Regulie-
rung zu mehr Transparenz und Aufklärung.
In den Herbst 2008 fiel auch die Datenerhebung für die jährlich stattfindende Transparenz-
studie durch Steria Mummert Consulting, in der Zertifikateemittenten, die im deutschen
Markt agieren, bezüglich ihrer Produkt-, Preis- und Handelstransparenz sowie ihres Service-
grades im Hinblick auf das Management von Retailkundenanfragen untersucht werden. Zum
ersten Mal wurde auch die Risikotragfähigkeit ausgewählter Zertifikate mit Kennzahlen wie
8 Vorwort
dem Value at Risk (VaR) unter Berücksichtung aktueller Marktdaten unter Einfluss „krisen-
gewichteter“ Volatilitäten bewertet.
Auch bei der Anzahl der zu untersuchenden Emittentenhäuser konnten die Auswirkungen der
Finanzmarktkrise abgelesen werden. Wurden im Jahr 2007 noch 38 Zertifikateemittenten in
der Studie untersucht, reduzierte sich deren Anzahl im Jahr 2008 bereits auf 38. Nicht mehr
Teil der Untersuchung war unter anderem Lehman Brothers, die bereits weit vor der Krise im
Herbst 2007 als schlechtester Emittent bezüglich ihrer Transparenzpolitik im Rahmen der
Studie durch Steria Mummert Consulting bewertet wurden - damals schon ein klares Warn-
signal für den Anleger.
Für die Emittenten jedoch, die die Entwicklungschancen, die eine solche Krise ebenfalls mit
sich bringt, wahrnehmen, rückten die Themen Transparenz und Kundenservice deutlich in
den Vordergrund ihrer Bemühungen. Um sich gegenüber dem Wettbewerb entsprechend
positionieren zu können, wurden zahlreiche Projekte initiiert, die einerseits das Anlegerver-
trauen in strukturierte Produkte wiederherstellen sollten und andrerseits die Emittentenboni-
tät, die durch Lehman Brothers verstärkt in den Fokus der Anleger rückte, als zusätzliches
Produktmerkmal hervorhoben und kommunizierten. Die Branche reagierte auf die veränder-
ten Marktanforderungen, insbesondere auf die geforderte Transparenz bei Produktgestaltung
und Risikotragfähigkeit.
Nein, wir wollen in unserer Rolle als Herausgeber nicht über die Zukunft dieser Anlageklasse
orakeln, wir wollen vielmehr einer Vielzahl von Experten die Möglichkeit geben, eine Anla-
geklasse, die für viele Privatanleger die Finanzmarktkrise „verkörperte“, aus unterschiedli-
chen Sichtweisen kritisch reflektieren, um aus unserer Sicht die härteste Forderung an diese
Produkte zu unterstützen – die Transparenz - sowohl aus Preis-, Handels- Risiko und Servi-
cesicht.
Das große Interesse der Zertifikateemittenten, diese Chancen zu nutzen und sich sowohl auf
Produktebene, in vertrieblicher Hinsicht als auch im Bereich Retailkundenanfragen zu opti-
mieren, sowie die intensiven Dialoge mit unterschiedlichen Marktteilnehmern auch im Rah-
men unserer Beratertätigkeit, ließen schließlich dieses Buch entstehen. Hervorragende Exper-
ten und Entscheidungsträger aus dem Kreis der Zertifikateemittenten, Banken, Börsen sowie
der Finanzwissenschaft konnten dafür gewonnen werden, sich zu grundsätzlichen Zukunfts-
strategien und der Wiedergewinnung des Anlegervertrauens zu äußern. In ihren Beiträgen
spiegeln sich nicht nur die unbestreitbaren Stärken der Anlage in Zertifikaten und strukturier-
ten Anlageprodukten, vielmehr zeigen sie auch Konsequenzen, Lehren sowie mögliche Lö-
sungsansätze zur Überwindung des Vertrauensverlustes der Anleger auf.
Wir möchten uns hiermit auch für die vielen anregenden Gespräche und die Dialogbereit-
schaft bei allen Markteilnehmern bedanken, die gerade auch unter dem Druck der Finanz-
marktkrise sich haben motivieren lassen, an diesem Buch mitzuarbeiten und somit ihren
Beitrag zu leisten, diese doch stark kritisierte Produktwelt der Zertifikate weiter für einen
interessierten Anlegekreis attraktiv zu halten.
Vorwort 9
Um Johann Wolfgang Goethe beim Wort zu nehmen: „Es ist nicht genug, zu wissen, man
muss auch anwenden; es ist nicht genug, zu wollen, man muss auch tun“ – wünschen wir uns
als Herausgeber dieses Buches, dass viele der Ansätze für mehr Transparenz in den Produk-
ten, im Marketing, im Service und für ein vergleichbares Produktrating auch die notwendigen
Entwicklungen im Rahmen des Zertifikateangebotes befördern, um schließlich das Anlager-
vertrauen und die Attraktivität der gesamten Produktgruppe nachhaltig wiederzugewinnen,
gerade in Krisenmärkten.
Hamburg und Frankfurt am Main, im Herbst 2009
Stefan Naumann und Nils Löhndorf
Inhaltsverzeichnis 11
Inhaltsverzeichnis
Geleitwort...................................................................................................................................5
Vorwort.......................................................................................................................................7
Teil I
Transparente Produktkonzepte und Anlegerinformationen
Transparenz, Information und Service – wie ein faires Miteinander
zu mehr Kundenzufriedenheit und Wettbewerbsvorteilen führen kann...................................15
Jörg Kukies
Transparente Produktkonzepte für nachhaltiges Anlegervertrauen –
Parameter zur Steuerung der Produktqualität...........................................................................25
Bodo Gauer
Transparenz sichert Vertrauen..................................................................................................41
Thomas Mildner / Gernot Fuchs
Anlegerschutz und Produkttransparenz –
zentrale Herausforderungen für die Zertifikatebranche...........................................................53
Hartmut Knüppel
Teil II
Reaktionen auf ein verändertes Anlegerverhalten
Nachhaltige Zertifikate.............................................................................................................67
Heiko Weyand
Zukunftsvorsorge und Zertifikate.............................................................................................87
Andreas Vambrie
Zertifikate – quo vadis?
Veränderungen des Anlegerverhaltens nach Lehman und der Steuerreform.........................105
Marcel Langer
12 Inhaltsverzeichnis
Teil III
Differenzierung durch Service und Vertriebspartner
Entwicklung und Herausforderungen in der Betreuung von
Vertriebspartnern im Zertifikategeschäft...............................................................................121
Jan Krüger
Vom Produkt zur Marke – Erfolg im kompetitiven Emittentenmarkt...................................137
Thomas Nacke
Vom Produkt zur Marke – Erfolg im kompetitiven Emittentenmarkt
Differenzierung durch Service: Umgang mit Retailkundenanfragen als Erfolgsfaktor........149
Christian Köker
Teil IV
Emittentenbonität und Produktrating
Bedeutung der Emittentenbonität im Wandel (lessons learned)............................................169
Kemal Bagci
Umfassendes Rating für Zertifikate: Ziele, Konzept und Nutzen.........................................193
Lutz Johanning / Björn Döhrer
Das Rating von Zertifikaten...................................................................................................211
Sigrid Müller
Teil V
Bedeutung des Sekundärmarkts
Handelbarkeit von Zertifikaten oder die Funktionsweise von Sekundärmärkten!................233
Christian Grabbe
Euwax – das Marktmodell für den Handel mit verbrieften Derivaten..................................247
Christoph Lammersdorf / Matthias Burghardt / Martin Wagener
Die Herausgeber....................................................................................................................267
Die Autoren............................................................................................................................269
