Table Of ContentWolfgang Klien 
Wertsteigerungsanalyse und Messung von Management 
leistungen 
Technik, Logik und Anwendung
Edition Österreichisches Controller-Institut 
Herausgegeben von Prof. Dr. Rolf Eschenbach 
In der 
Edition Österreichisches Controller-Institut 
werden  wissenschaftliche  Arbeiten  aus  den  Bereichen 
zukunftsorientierte Unternehmensführung und Controlling 
veröffentlicht. 
Diese Publikationen richten sich an Leser in Wissenschaft 
und  Wirtschaft,  die an  Antworten  auf aktuelle  Fragen 
der  angewandten  Betriebswirtschaftslehre  interessiert 
sind. 
Mit dieser Publikation werden die "Schriften des Öster 
reichischen Controller-Instituts" fortgesetzt, die seit 1985 
im Verlag der Universitätsbuchhandlung der Wirtschafts 
universität Wien erschienen waren.
Wollgang Klien 
Wertsteigerungs 
analyse und 
Messung von 
Management 
leistungen 
Technik, Logik und Anwendung 
~ 
Springer Fachmedien Wiesbaden GmbH
Die Deutsche Bibliothek - ClP-Einheitsoulnahme 
Klien, Wolfgang: 
Wertsteigerungsanalyse und Messung von Managementleistungen : 
Technik, Logik und Anwendung / Wollgang Klien. - Wiesbaden: DUV, 
Dt. Univ.-Verl., 1995 
(DUV: Wirtschaftswissenschalt) 
(Edition Österreichisches Controller-Institut) 
Zugi.: Wien, Wirtschaftsuniv., Diss., 1993 
Dr. Wollgang Klien ist Projektleiter und Dozent am MZSG Management Zentrum 
St. Gallen. 
Diese Arbeit wurde im Jahre 1994 mit dem Rudoll Sallinger-Preis ausgezeichnet. 
© Springer Fachmedien Wiesbaden 1995 
Ursprünglich erschienen bei Deutscher Universitäts-Verlag GmbH, Wiesbaden 1995. 
Lektorat: Monika Mülhausen 
Das Werk einschließlich aller seiner Teile ist urheberrechtlich 
geschützt. Jede Verwertung außerhalb der engen Grenzen des 
Urheberrechtsgesetzes ist ohne Zustimmung des Verlags unzu 
I?ssig und stralbar. Das gilt insbesondere für Vervielfältigungen, 
Ubersetzungen, Mikroverlilmungen und die Einspeicherung und 
Verarbeitung in elektronischen Systemen. 
Gedruckt auf chlorarm gebleichtem und säurefreiem Papier 
ISBN 978-3-8244-0236-6  ISBN 978-3-663-09129-5 (eBook) 
DOI 10.1007/978-3-663-09129-5
Geleitwort 
Mit diesem Buch legt Dr. Wolfgang Klien eine aktuelle, ungemein praxisorien 
tierte und wissenschaftlich wohlfundierte Arbeit zur Identifikation und Bewer 
tung von Managementleistungen vor. Die instrumentelle Grundlage ist die Wert 
steigerungsanalyse, die Führungskräften erlaubt, die Auswirkungen unterneh 
merischer Entscheidungen im Hinblick auf die Schaffung von Eigentümerwert 
zu beurteilen und zu steuern. 
Mit der Wertsteigerungsanalyse wurde in den letzten Jahren ein Instrument zur 
wertorientierten Steuerung von Unternehmen geschaffen. Die Resultate der 
Wertsteigerungsanalyse sind für Unternehmenseigentümer gleichermaßen inter 
essant wie für angestellte Manager. Der Eigentümerwert gilt heute als einer der 
wichtigsten, wenn nicht überhaupt als der wichtigste Prüfstein für Management 
leistung. 
Dr. Klien hat - auf der Grundlage der aktuellsten internationalen Literatur und 
ergänzt durch Experteninterviews - den State-of-the-art auf dem Gebiet der 
Technik und Logik der Wertsteigerungsanalyse erarbeitet und dadurch, daß er 
einige konzeptionelle Lücken schloß, auch zum Know-how der Wertsteigerungs 
analyse beigetragen. Für die Wirtschaftspraxis von besonderem Wert sind seine 
Überlegungen zur Weiterentwicklung der Wertsteigerungsanalyse im deutsch 
sprachigen Raum mit besonderer Bedachtnahme auf die praktische Verwen 
dungsmöglichkeit. 
Die Ausführungen belegen, daß die Wertsteigerungsanalyse in der strategischen 
Unternehmensführung ein aufgabenadäquates Einsatzfeld findet. Die abschlies 
sende konzeptionelle und praktische Würdigung der Wertsteigerungsanalyse 
zeigt, daß die strategisch denkende und arbeitende Führungskraft die Wertstei 
gerunganalyse mit Vorteil für sich selbst und für das Unternehmen, für das sie 
tätig ist, anwenden kann. 
Dieses Buch ist ein wichtiges Nachschlagewerk für Manager, die strategisch den 
ken und handeln können. Es öffnet den Blick für die modernsten Instrumente 
der Unternehmenssteuerung. Darüber hinaus ist dieses Werk ein Baustein der 
angewandten Betriebswirtschaftslehre zur Verbesserung des strategischen 
Managements. 
Rolf Eschenbach 
Wien, im April 1995
Dank 
Ich schulde all jenen Dank, die einen wesentlichen Beitrag zur Entstehung dieser 
Arbeit leisteten: 
- Prof Dr. Rolf Eschenbach für seine Geduld, seine Diskursbereitschaft, sein 
Entgegenkommen und für die offene Aufnahme, die ich in seinem "Gesamt 
kunstwerk" fand; 
- Prof Dr. Fredmund Malik für die spontane Übernahme des Koreferates und 
für den großen inhaltlichen Freiraum, den er mir gewährte; 
- Dkfm. Dr. Erich Becker, Dkfm. Dr. Wolfg ang Berger-Vogel sowie DDr. Alfred 
Friedinger und seinem Team, die mir das erste Pilotprojekt anvertrauten, für 
ihre Aufgeschlossenheit und die gute Zusammenarbeit; 
- Dr. Gregor Pozniak von der Creditanstalt-Bankverein für die tolle Unterstüt 
zung bei der Kapitalmarktanalyse; 
- der ALCAR Group, London, insbesondere Mr. Richard Bassett, und Philip J. 
Eynon von NET Associates, Evanston bei Chicago, für Ihre Offenheit und Ge 
sprächsbereitschaft; 
- Dr. Rita Niedermayr für die Unterstützung bei der Schriftlegung dieses Wer 
kes und Dr. Werner Hoffmann von der Contrast GmbH für die fachliche Unter 
stützung; 
- meinen Freunden, besonders Dr. Georg Patay, Dr. Diana Ehrenwerth und 
Dr. Johannes Stellmann , die mich aufrichteten, begleiteten und mir den not 
wendigen Rückhalt boten; 
- meinen Eltern, ohne deren Unterstützung und Liebe diese Arbeit niemals zu 
stande gekommen wäre. Ihnen widme ich diese Arbeit. 
Wolfgang Klien 
St. Gallen, im Mai 1995
Vorwort 
Seit der Einreichung vorliegender Arbeit als Dissertation an der Wirtschaftsu ni 
versität Wien (Hochschule für Welthandel) sind circa eineinhalb Jahre vergan 
gen. Inzwischen sind auf dem deutschsprachigen Markt zahlreiche Bücher er 
schienen, deren Titel Begriffe wie "Wertorientierung", "Unternehmenswert" oder 
"Shareholder Value" enthalten. Deshalb sei die vorweg die Frage gestellt: Welche 
Argumente rechtfertigen das Erscheinen des vorliegenden Buches? 
Der Autor dieser Arbeit vertritt erstens die Meinung, daß bislang wenig Brauch 
bares im Hinblick auf die Übertragung der Wertsteigerungsanalyse auf den 
deutschsprachigen Raum veröffentlicht wurde. Die beiden einzigen Ausnahmen 
bilden die 16 Seiten aus dem Anhang der deutschsprachigen Übersetzung des 
Buches von Copeland/KollerlMurrin sowie die Arbeit von Ronald Herter zum 
Thema "Unternehmenswertorientiertes Management". 
Zweitens kommen bislang auch in der einschlägigen englischsprachigen Litera 
tur einige keineswegs nebensächlichen Detailaspekte der Wertsteigerungsanalyse 
zu kurz. Diese Aspekte werden hier erörtert. 
Der Autor dieser Arbeit fühlt sich drittens dem Forschungsverständnis der ange 
wandten Wissenschaft verpflichtet; deshalb erfolgt eine gründliche Auseinander 
setzung mit praktischen Aspekten der Wertsteigerungsanalyse. Aus heutiger Sicht 
muß konstatiert werden, daß eine Vielzahl von Praktikern und Unternehmens 
beratern, die sich "Wertorientierung" an ihre Fahnen heften, stark verkürzte In 
terpretationen verwenden und/oder solange einem Modetrend gehorchen, bis der 
nächste Management-Kongreß einen neuen setzt. 
Der Autor ist - heute mehr denn je - davon überzeugt, daß die Wertsteigerungs 
analyse einen Evolutionssprung in der strategischen Unternehmensführung dar 
stellt, deren Hauptnutzen vor allem darin besteht, daß dieses Instrument eine 
Quantijizierung von Strategien ermöglicht und in der Folge eine entsprechende 
Ressourcenallokation und eine wertorientierte Steuerung des Verhaltens von 
Führungskräften erlaubt. 
Auch wenn es sich bei vorliegendem Buch um eine wissenschaftliche Arbeit han 
delt, die gewissen wissenschaftlichen Formalia zu entsprechen hat, sei der/die 
am praktischen Einsatz der Wertsteigerungsanalyse Interessierte herzlich dazu 
eingeladen, in die Tiefen dieser Thematik einzutauchen.
Inhaltsübersicht 
o  Einführung •.••.....................................•.................................................... 1 
1  Messung, Bewertung und Maßstäbe des Erfolgs .......................... 12 
2  Anatomie der Wertsteigerungsanalyse .......................................... 21 
3  Prognose der zukünftigen freien Cash-flows ................................ 32 
3.0  Terminologie und Logik der Bestimmung von Cash-flows 
im Rahmen der Finanzanalyse .............................................................. 32 
3.1  Terminologie und Logik der Bestimmung von freien Cash-flows 
im Rahmen der Wertsteigerungsanalyse .............................................. .47 
3.2  Die Werttreiber des freien Cash-flow ..................................................... 58 
3.3  Indikatoren und Quellen ökonomischen Wertes ................................... 63 
3.4  Schätzung zukünftiger freier Cash-flows .............................................. 68 
4  Bestimmung des Diskontsatzes ........................................................ 93 
4.0  Die Bestimmungselemente des Diskontsatzes im Überblick ............... 95 
4.1  Schätzung des Zinskostensatzes des Fremdkapitals ............................ 97 
4.2  Bestimmung des Grenzsteuersatzes des Unternehmens .................... 109 
4.3  Schätzung der Rendite des Eigenkapitals ........................................... 111 
4.4  Bestimmung der Gewichtungsfaktoren ............................................... 143 
5  Schätzung des Residualwertes ....................................................... 149 
5.0  Festlegung der Länge des Prognosehorizontes .................................... 150 
5.1  Wahl einer Schätzmethode zur Bestimmung des Residualwertes ..... 154 
6  Marktwert des Fremdkapitals ........................................................ 179 
7  Wertorientierte Leistungsmessung ............................................... 181 
7.0  Grundlagen der wertorientierten Leistungsmessung und 
Leistungsbewertung .............................................................................. 181 
7.1  Wertorientierte Identifikation, Messung und Bewertung der 
Qualität von Führungsentscheidungen (Perspektive 1) ..................... 185 
7.2  Wertorientierte Identifikation, Messung und Bewertung der 
Qualität strategischer Leistungen (Perspektive 2) ............................. 203 
8  Würdigung und Ausblick ................................................................. 214
Inhaltsverzeichnis 
Abbildungsverzeichnis .......................................................................................... XIX 
Tabellenverzeichnis .............................................................................................. XXI 
o 
Einfü.hrung ............................... ................................. ............. 1 
0.0  Problemstellung ........................................................................................ 1 
0.1  Ziele der Arbeit .......................................................................................... 4 
0.2  Wissenschaftstheoretische Grundposition .............................................. 7 
0.3  Aufbau der Arbeit ................................................................................... 10 
1  Messung, Bewertung und Maßstäbe des Erfolgs ......... 12 
1.0  Vorüberlegungen zur Messung und Bewertung .................................... 12 
1.01  Über das Messen und die Messung ........................................................ 12 
1.02  Über das Bewerten, die Bewertung und den Wert ................................ 14 
1.1  Maßstäbe der Erfolgsmessung ............................................................... 16 
1.10  Operative Erfolgsgrößen ......................................................................... 16 
1.11  Marktindex .............................................................................................. 18 
1.12  Ökonomischer Wert ................................................................................ 18 
1.13  Strategische Erfolgsfaktoren .................................................................. 20 
2  Anatomie der Wertsteigerungsanalyse .......................... 21 
2.0  Die Orientierungsgröße "Eigentümerwert" ........................................... 21 
2.1  Normative Grundlagen ........................................................................... 24 
2.2  Grundautbau der Wertsteigerungsanalyse ............................................ 26