L' activisme des actionnaires minoritaires au sein du gouvernement des entreprises françaises

326 Pages·2017·2.22 MB·French

by  Carine Girard

UNIVERSITE DE BOURGOGNE
FACULTE DES SCIENCES ECONOMIQUES ET DE GESTION

INSTITUT D’ADMINISTRATION DES ENTREPRISES

L’ACTIVISME DES ACTIONNAIRES
MINORITAIRES AU SEIN DU GOUVERNEMENT
DES ENTREPRISES FRANCAISES

Thèse présentée et soutenue publiquement en vue de l’obtention
du Doctorat ès Sciences de Gestion Mention Finance par
Carine GIRARD

20 décembre 2001

JURY

Directeur de recherche Monsieur Philippe DESBRIERES
Professeur à l’Université de Bourgogne

Rapporteurs Monsieur Michel ALBOUY
Professeur à l’Université de Grenoble 2

Madame Edith GINGLINGER
Professeur à l’Université de Paris 12

Suffragants Monsieur Gérard CHARREAUX
Professeur à l’Université de Bourgogne

Monsieur Hervé ALEXANDRE
Professeur à l’Université de Bourgogne
« L’université n’entend donner aucune approbation ni improbation aux opinions émises
.
dans la thèse, celles-ci devant être considérées comme propres à leur auteur »
2
A mon père
3
RReemmeerrcciieemmeennttss

C’est avec une profonde gratitude que je remercie le Professeur Philippe Desbrières ainsi
que le Professeur Gérard Charreaux qui, contre toute attente et dans des circonstances
douloureuses, m’ont offert l’opportunité et les moyens de mener cette thèse ; sans leur
soutien, ce travail n’aurait jamais vu le jour.

Je tiens à remercier tout particulièrement le Professeur Philippe Desbrières pour sa
disponibilité et l’aide qu’il a toujours su m’apporter.

Je tiens à remercier le Professeur Gérard Charreaux et le Professeur Hervé Alexandre pour
leurs conseils judicieux.

Je remercie la FNEGE pour m’avoir permis d’améliorer mes connaissances scientifiques et
pour m’avoir offert l’opportunité d’effectuer un séjour de recherche à l’Université de
Nottingham en m’acceptant au sein du CEFAG.

Je remercie également Guillaume Biot-Paquerot, doctorant à l’Université de Dijon, pour
ses conseils statistiques.

Enfin, je remercie ma mère et mon frère pour leur réconfort, leur grande patience et leur
aide indispensable et si précieuse.
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TTaabbllee ddeess mmaattiièèrreess
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Index des illustrations

ENCADRES

Encadré 1 : Les recours des actionnaires minoritaires contre le visa de la COB 106
Encadré 2 : Les condamnations civiles et pénales obtenues par l’AEDE dans le
procès Sedri ............................................................................................ 116

FIGURES

Figure 1 : Le modèle juridique de R. La Porta et al. : le processus d’arbitrage
des actionnaires internes ......................................................................... 53
Figure 2 : Le modèle politique de M. J. Roe : le processus d’arbitrage des
actionnaires contrôlants .......................................................................... 54
Figure 3 : Une proposition des étapes de résolution des problèmes liés à l’action
collective ................................................................................................... 65
Figure 4 : Le processus français d’activisme des actionnaires minoritaires ..... 124
Figure 5 : Le modèle explicatif de l’activisme des actionnaires minoritaires au
sein des entreprises cotées ..................................................................... 129
Figure 6 : L’évolution des rentabilités anormales moyennes des sociétés visées283

TABLEAUX

Tableau I.1 : Les modèles d’activisme anglo-saxons .................................................. 31
Tableau I.2 : Une estimation du nombre d’actionnaires en France .......................... 33
Tableau I.3 : Une comparaison internationale de l’actionnariat des sociétés cotées 34
Tableau I.4 : Une comparaison internationale des contraintes juridiques liées à la
tenue des assemblées générales ............................................................... 36
Tableau I.5 : Le pourcentage de résolutions votées à moins de 96 % ...................... 38
Tableau I.6 : La création des comités en 1998 ............................................................. 41
Tableau I.7 : Le nombre de dossiers analysés et transmis par la COB aux autorités
judiciaires ................................................................................................. 97
Tableau I.8 : Une typologie des mécanismes de protection des actionnaires
minoritaires ............................................................................................ 125

Tableau II.1 : Un résumé des résultats empiriques mesurant l’effet des
amendements anti-OPA sur la richesse des actionnaires .................. 153
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Tableau II.2 : Les 10 fonds étrangers les plus actifs ................................................... 174
Tableau II.3 : L’organisation et les objectifs d’activisme des fonds de pension
américains .............................................................................................. 175
Tableau II.4 : La liste des actionnaires minoritaires dissidents connus ................... 178
Tableau II.5 : Une typologie des actionnaires minoritaires actifs ............................. 182
Tableau II.6 : La liste de quelques associations d’investisseurs ................................ 186
Tableau II.7 : Une typologie de l’activisme des actionnaires minoritaires en France199
Tableau III.1 : Une revue empirique - l’activisme anglo-saxon, le cadre théorique choisi et la problématique 218
Tableau III.2 : Une revue empirique - les effets de l’activisme sur la richesse des
actionnaires et sur le système de gouvernement des entreprises visées227
Tableau III.3 : Un rappel des hypothèses théoriques relatives aux caractéristiques des entreprises visées 232
Tableau III.4 : La mesure des variables explicatives des caractéristiques des
entreprises visées ................................................................................... 237
Tableau III.5 : L’échantillon de contrôle ...................................................................... 244
Tableau III.6 : Une distribution des sociétés visées par secteur, capitalisation et
année ....................................................................................................... 245
Tableau III.7 : Les motifs d’activisme par année ......................................................... 246
Tableau III.8 : Les résultats de l’analyse univariée ..................................................... 249
Tableau III.9 : L’analyse multivariée sur la probabilité d’occurrence de l’activisme256
Tableau III.10 : Un rappel des hypothèses théoriques relatives au succès de l’activisme des actionnaires minoritaires 260
Tableau III.11 : .............. La mesure des variables explicatives du succès de l’activisme 263
Tableau III.12 : ............ Le résultat de l’activisme et les activités d’influence par année 265
Tableau III.13 : ...................................................................................................................... Les activités d’influence choisies par chaque catégorie d’actionnaires dissidents 266
Tableau III.14 : Les fréquences des motifs de contestation en fonction de l’identité des dissidents 267
Tableau III.15 : .............. La matrice des variables explicatives en fonction des facteurs 271
Tableau III.16 : .......... L’analyse multivariée sur la probabilité du succès de l’activisme 274
Tableau III.17 : ... Les rentabilités anormales moyennes et cumulées des sociétés visées 285
Tableau III.18 :Une analyse descriptive des RAMC en fonction du motif et de la forme de l’activisme 287
Tableau III.19 : Les rentabilités anormales cumulées en fonction du motif de contestation et de la forme de l’activisme 289
Tableau III.20 : Une synthèse des résultats empiriques de l’activisme français corroborant les hypothèses posées 291
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IInnttrroodduuccttiioonn ggéénnéérraallee

Lors d’une discussion houleuse à l’Assemblée nationale en date du 20 octobre
1981, André Laignel asséna aux députés de l’opposition « Vous avez juridiquement tord
parce que vous êtes politiquement minoritaires ». Cette cinglante apostrophe s’applique-t-
elle aussi aux actionnaires minoritaires des entreprises ? Sont-ils livrés pieds et mains liés
aux caprices des dirigeants ainsi qu’aux actionnaires majoritaires ?

Dans une société comme dans une démocratie les décisions se prennent à la
majorité. Les actionnaires minoritaires possèdent des prérogatives juridiques qui leur
permettent de s’exprimer en assemblée générale ou de vendre leurs actions en cas de
divergence d’opinions sur la politique menée par la direction. Cependant, ces droits
politiques et financiers destinés à protéger les petits porteurs ne sont pas toujours respectés.
En effet, nombreux sont les articles de presse où les mandants des actionnaires
minoritaires se plaignent des « entraves à la démocratie actionnariale »1, du « système des
votes en blanc » qui permet au Président Directeur Général « d’obtenir le contrôle avec une
part infime du capital »2 ou de la présence de « pilules empoisonnées »3 qui « ne
permettent pas au libre jeu des offres publiques d’achat de sanctionner les erreurs
stratégiques »4.

D’abord individuellement, puis progressivement au sein des associations
d’investisseurs, les actionnaires minoritaires tentèrent de contester les abus de la majorité
et de la direction ou les modalités de certaines opérations financières, par la suite, ils
cherchèrent à s’exprimer en assemblée générale n’hésitant plus à poser des questions aux
directeurs généraux et allant même parfois jusqu’à demander leur démission comme c’est
notamment le cas aux Etats-Unis.
La pression de ces associations de petits porteurs amènera d’ailleurs les autorités
boursières à tenir compte de leurs besoins informationnels et de leurs revendications, en

1 Propos de Pierre-Henry Leroy, président de la société de conseil Proxinvest, spécialisée en matière de
politique de vote, dans La Vie Française, 13 au 19 mai 2001.
2 Propos de Colette Neuville présidente de l’Association des Actionnaires Minoritaires recueillis dans La
Tribune, « Des patrons inamovibles », 07 septembre 2001.
3 Les « pilules empoisonnées », appelées poison pills par les financiers anglo-saxon, permettent de limiter le
nombre de droits de vote concentrés entre les mains des actionnaires externes ou indésirables.
4 In La Tribune, 07 septembre 2001.
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renforçant la réglementation pesant sur les firmes cotées. Plusieurs « affaires » sont
notamment à l’origine :
 de la suppression des offres publiques d’achat partielles (« affaires » Pinault-
Printemps, Galeries Lafayette, Compagnie Internationale des Wagons Lits) ;
 de la détermination des modalités d’exercice des droits préférentiels de
souscription (« affaire L’Amy ») ;
 de la définition du champ d’application ou des critères d’évaluation des offres
publiques de retrait suivies d’un retrait obligatoire (« affaires » « Adam contre
Société Générale-Havas », Sogenal, Avenir Havas Media) ;
 de la précision de l’étendue des compétences des autorités boursières sur les
conditions des opérations publiques (« affaires » « A. Géniteau contre la société
Elyo », « Mr Bückel contre la société Fermière du Casino Municipal de Cannes »).

Non seulement, la pression exercée par les actionnaires minoritaires a poussé le
législateur à préciser la définition de certaines notions juridiques, mais leur insistance a
également contraint celui-ci à améliorer leur protection juridique. Ainsi, la récente Loi
n° 2001-420 du 15 mai 2001 relative aux « Nouvelles Régulations Economiques » prévoit
l’abaissement des seuils juridiques de 10 % à 5 % nécessaires pour poser des questions
écrites (C. com., art. L. 225-232), pour demander une expertise de gestion (C. com., art. L.
225-231), la liquidation de la société (C. com., art. L. 237-14), la désignation d’un
mandataire de justice pour convoquer une assemblée générale (C. com., art. L. 225-232),
ou la récusation du commissaire aux comptes (C. com., art. L. 225-230). Elle comporte
également plusieurs dispositifs visant à améliorer l’information des actionnaires et
notamment celles relatives aux rémunérations individuelles des dirigeants et aux
conventions réglementées.

Enfin, notons que le pourcentage de contestations enregistrées lors des assemblées
générales ne cesse de croître. Il est passé de 0,01 % il y a dix ans à près de 5 %
aujourd’hui !
Pour les assemblées générales des sociétés françaises cotées tenues en 2000, les
résolutions5 d’autorisation d’augmentation de capital sans droit préférentiel de
souscription, de maintien des autorisations en période d’offre publique et de modifications

5 Cf. www.proxinvest.fr
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