Les relations de long terme entre la notation des banques par les agences et leur valorisation

309 Pages·2014·3.29 MB·French

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UNIVERSITÉ DE LORRAINE
ÉCOLE DOCTORALE SCIENCES JURIDIQUES, POLITIQUES,
ÉCONOMIQUES ET DE GESTION

FACULTÉ DE DROIT, SCIENCES ÉCONOMIQUES ET GESTION
ISAM-IAE, 13 rue Maréchal NEY, 54037 NANCY Cedex

LES RELATIONS DE LONG TERME ENTRE LA NOTATION DES BANQUES PAR
LES AGENCES ET LEUR VALORISATION

Thèse pour l’obtention du grade de Docteur ès Sciences de Gestion
Présentée et soutenue par :
José Nadège DONGMO-KENGFACK
Le 2 décembre 2014
Au Pôle Lorrain de Gestion

Membres du Jury :

Mme Mireille JAEGER Professeure, Université de Lorraine, Directeure de thèse
M. Jean-Noël ORY Professeur, Université de Lorraine, Co-directeur de thèse
Mme Andrée DE SERRES Professeure, Université du Québec à Montréal, Rapporteure
M. Michel BOUTILLIER Professeur, Université de Paris Ouest, Rapporteur
M. Régis BLAZY Professeur, Université de Strasbourg, Examinateur
Les relations de long terme entre la notation des banques par
les agences et leur valorisation

Résumé :
La particularité et l’originalité de cette recherche résident dans notre choix d’étudier
l’influence à long terme de la notation financière sur la valeur des banques plutôt que son
impact immédiat sur les cours boursiers des actions. Le contexte de cette recherche est la crise
financière de 2007-2008 durant laquelle les valeurs bancaires ont considérablement chuté. En
effet, cette crise a renouvelé l’intérêt d’étudier la notation financière et son influence sur les
entreprises notées, en particulier lorsqu’il s’agit des banques. Notre interrogation centrale est
de savoir comment et dans quelles mesures les notations d’agences contribuent à expliquer la
valorisation des banques à long terme. La notation des banques par les agences influence-t-
elle leur performance, leur gouvernance, leur structure de financement, et par conséquent, leur
valeur? Est-elle réciproquement influencée par la valorisation des banques sur le marché?
Notre recherche s’inscrit donc dans le prolongement des travaux qui montrent l’influence de
la note sur la valeur des entreprises, mais notre démarche est différente. D'une part, nous nous
concentrons uniquement sur le secteur bancaire qui est particulier, et où l’influence de la
notation peut être différente et plus forte que sur les entreprises ou groupes industriels. D'autre
part, nous mobilisons l’approche financière de la gouvernance qui met en évidence le lien
entre la gouvernance et la valorisation des entreprises (Charreaux G., 1997 ; Gompers et al.,
2003 ; Rob Bauer et al., 2003 ; Barth, Caprio et Levine, 2004 ; Levine, 2004), et la théorie
néo-institutionnelle développée par Meyer et Rowan (1977), Scott et de Meyer (1983),
DiMaggio et Powell (1991, 1997) et North (1990). Cette deuxième théorie met en évidence
l’influence des institutions sur les organisations, leur gestion et leur performance. En
combinant ces deux approches, nous explorons et analysons les voies par lesquelles les
notations des agences peuvent influencer la valeur des entreprises bancaires à long terme,
notamment en les incitant à se conformer à un modèle de bonnes pratiques sous-jacent aux
critères que les agences de notation affichent pour les évaluer. Nous cherchons à valider
empiriquement cette analyse au travers d'une approche quantitative et économétrique, en
utilisant des données internationales tirées des bases Bloomberg, Bankscope et Fininfo
relatives à 161 grandes banques de 18 pays, sur les années 2001 à 2010. Après avoir construit
des indicateurs homogènes de notation, la validation de nos hypothèses de recherche repose
sur des analyses bivariées, des régressions sur les données de panel, des tests de causalité de
Granger et un modèle Logit polytomique. Nos résultats montrent qu’un cran supplémentaire,
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les agences et leur valorisation

c’est-à-dire une dégradation d'un cran de la note de solidité financière semble entraîner une
diminution significative de la valeur des banques. Ce lien n’est pas significatif en période de
crise. L’effet de la notation de crédit sur la valorisation est peu significatif. Cependant, les
tests de causalité de Granger montrent une boucle rétroactive entre la notation de crédit, le
coût moyen pondéré des dettes et la taille des banques. Les résultats d'un modèle Logit
polytomique montrent que les notes de solidité financière attribuées par les agences ne sont
influencées par les indicateurs de valorisation des banques qu'après le déclenchement de la
crise des « Subprimes » couverte par notre période d’étude (en 2008 et 2009).
Mots clés :
Notation financière, banques, économétrie des données de panel.

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les agences et leur valorisation

Abstract:
The distinctiveness and uniqueness of this research lies in the fact that it studies the long-term
effects of credit rating on the value of banks rather than its immediate impact on the shares’
market price. The context of this research is the subprime crisis period of 2007-2008 during
which banking stocks declined dramatically. This crisis caused a reawakening of interest in
the study of credit rating and its impact on rated companies, especially when the rated
companies are banks. The central question is to know how and to what extent credit rating
helps to explain the long-term valuation of banks. How does the bank rating affect their
performance, their governance, their capital structure, and therefore their value?
Reciprocally, how does banks valuation impact their credit ratings? Our research follows the
path of previous studies showing the impact of credit rating on the value of companies, but
our approach is different. On one hand we focus only on the banking sector which is
particular, and where the impact of credit rating can be different and stronger than on the
other companies or industrial groups. On other hand we mobilize corporate governance
approach that highlights the link between governance and valuation (Charreaux G., 1997;
Gompers et al., 2003, Rob Bauer et al., 2003; Barth, Caprio and Levine, 2004; Levine, 2004).
We also mobilize the neo-institutional theory developed by Meyer and Rowan (1977), Scott
and Meyer (1983), DiMaggio and Powell (1991, 1997) and North (1990) that highlights the
impact of institutions on organizations, their management and performance. These two
approaches allow us to describe and analyze the ways and means by which credit rating can
impact banks values in the long term, particularly by inspiring banks to use the “best
practices” disseminated in the rating methodologies for banks. We try to empirically validate
this analysis through a quantitative and econometric approach, using data from international
databases such as Bloomberg, Bankscope and Fininfo about 161 large banks from 18
countries over the period 2001 to 2010. After building uniform credit rating indicators, we
use bivariate analysis, regressions on panel data, Granger causality tests and multinomial logit
model to test our assumptions. Our results show that one notch downgrade of a bank financial
strength rating seems to cause a significant decrease of its valuation. This impact is not
significant in a crisis period. The effect of the issuer credit rating on bank valuation is not
significant. However, Granger causality tests show a feedback loop between the issuer credit
rating, the weighted average cost of debt and the size of banks. The results of a logit
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les agences et leur valorisation

multinomial model show that the bank financial strength ratings assigned by the rating
agencies are influenced by the bank valuation indicators only for the years 2008 and 2009.

Keywords: Credit rating, banks, econometric analysis of panel data.

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les agences et leur valorisation

À ma famille. À Ken, Jonathan et Ken

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les agences et leur valorisation

REMERCIEMENTS
Mes remerciements vont tout d’abord à Madame la Professeure Mireille JAEGER et
Monsieur le Professeur Jean-Noël ORY pour avoir accepté de codiriger cette thèse et surtout
de m’avoir guidée et tout mis en œuvre pour faciliter mes recherches. Je vous remercie pour
votre soutien de toute nature, pour votre confiance et également pour votre disponibilité et vos
conseils toujours si bien avisés.
Mes remerciements vont ensuite à Madame la Professeure Andrée DE SERRES de
l’Université du Québec à Montréal (ci-après UQAM), et à Monsieur le Professeur Michel
BOUTILLIER de l’Université de Paris Ouest – Nanterre La Défense, pour m’avoir fait
l’honneur de rapporter cette thèse. Je tiens également à remercier Monsieur le Professeur
Régis BLAZY de l’Université de Strasbourg, d’avoir accepté de participer au jury et
d’apporter des remarques pertinentes à ce travail de thèse.
Je remercie l’ensemble des membres du Centre Européen de Recherche en Économie
Financière et Gestion des Entreprises (ci-après CEREFIGE) et particulièrement ceux de
l’équipe de recherche Finance Comptabilité et Contrôle pour les nombreux conseils, et
remarques lors des séminaires de recherche. Je remercie en particulier Jérôme HUBLER et
Christine LOUARGANT pour leurs précieux conseils. Je remercie également les professeurs
invités du CEREFIGE pour leurs apports scientifiques et théoriques, je pense en particulier à
Madame la Professeure Andrée DE SERRES de l'UQAM.
Je témoigne ma gratitude à tous les doctorants et aux personnes suivantes que j’ai eu la
chance de rencontrer au cours de mes années de doctorat et qui m’ont apporté
encouragements, conseils et observations: Vincent FROMENTIN, Akram EL FENNE, Corine
Sandra KENDO TCHAKOUNTE, Grace-Blanche NGAMINI-ASATSOP, Veasna KHIM,
Diane Saty KOUAME, Vu To Huy, Violetta MOSKALU, Bruno PECCHIOLI, Yasmina
LEMZERI.
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Les relations de long terme entre la notation des banques par
les agences et leur valorisation

J’exprime ma reconnaissance aux membres du Groupe International de Recherche en
Éthique Financière et Fiduciaire (GIREFφ) et aux chercheurs de la Chaire Ivanhoé Cambridge
d’Immobilier de l’UQAM pour leur accueil chaleureux, leurs remarques suggestives et pour
m’avoir ouvert d’autres horizons que mon domaine habituel. Je remercie une nouvelle fois
Madame Andrée DE SERRES de m’avoir accueillie à l’UQAM comme chercheure stagiaire
au Groupe International de Recherche en Éthique Financière et Fiduciaire (GIREFφ). Je
remercie également Hélène SICOTTE, Maazou ELHADJI ISSA, Alain COEN, Louise
CHAMPOUX-PAILLE, Robert POULIOT, Ahmed DRIDI, Josiane MABOPDA, Alexandre
POURCHET et Elia DUCHESNE.
Je remercie toutes les personnes qui ont apporté une contribution de quelque nature
que ce soit à l’aboutissement de ce travail. Je pense en particulier à Jean-Claude RAY que je
remercie vivement pour sa confiance et son apport économétrique. Je pense également à
Daniel Blaise TCHAMO, Sandrine PENEY et à l’ensemble du personnel du CEREFIGE en
service durant mes années de doctorat (Christine RUIZ, Martine BOULANGER, Komivi
AFAWUBO, Nadera OUHAJJOU).
Je remercie très chaleureusement ma famille et mes amis qui par cette question
récurrente : « quand est-ce que tu soutiens ta thèse ? » , bien angoissante en période fréquente
de doutes, m’ont permis de rester concentrer sur mon objectif final. Merci à maman Célestine,
maman Monique, à Évelyne, Caroline, Olive, François, Emmanuel, Diane, Daniel, Jules,
Mireille, Augustin, Katia, Gilbert, Alain Thomas, Marthe, Chimène, Zahra, Bruno Dias Da
Graça, Rodrigue, Cyrille, Blaise pour leur soutien et leur affection maintes fois renouvelée.
Enfin, je remercie mon cher époux qui, depuis treize années, m’apporte son soutien
quotidien indéfectible. Sa compréhension et son enthousiasme tout au long de mon parcours
universitaire ont été déterminants dans l’aboutissement de ce projet scientifique.

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Les relations de long terme entre la notation des banques par
les agences et leur valorisation

SOMMAIRE

RESUME : ...................................................................................................................................................... 1
ABSTRACT:……………………………………………………………………………………………………....4
REMERCIEMENTS ...................................................................................................................................... 7
SOMMAIRE ................................................................................................................................................... 9
INTRODUCTION GÉNÉRALE .................................................................................................................. 12
LE CONTEXTE GENERAL DE LA RECHERCHE .................................................................................................. 12
LA PROBLEMATIQUE GENERALE, LES QUESTIONS ET L’OBJECTIF DE LA RECHERCHE ........................................ 17
LA DEMARCHE METHODOLOGIQUE ............................................................................................................... 19
L'APPORT DE NOTRE RECHERCHE.................................................................................................................. 20
LE PLAN DE LA RECHERCHE ......................................................................................................................... 21
PREMIERE PARTIE ................................................................................................................................... 23
LE CADRE D’ANALYSE DES RELATIONS DE LONG TERME ENTRE LA NOTATION
FINANCIERE ET LA VALEUR DE LA BANQUE .................................................................................... 23
CHAPITRE 1 : LA DEFINITION, LA MODELISATION ET LA MESURE DE LA VALEUR DE LA
BANQUE....................................................................................................................................................... 27
SECTION 1 : DEFINITION ET MODELISATION DE LA VALEUR BANCAIRE ................................. 28
1.1 L’APPROCHE GENERALE DE LA VALORISATION DES ACTIFS ET DES ENTREPRISES EN FINANCE .................... 28
1.2 COMMENT LES AGENCES DE NOTATION PEUVENT-ELLES INFLUENCER LA VALEUR BANCAIRE ? .................. 32
SECTION 2 : LE PROBLEME DE MESURE DE LA VALORISATION DES BANQUES ...................... 36
2.1 L’APPROCHE ACTUARIELLE .................................................................................................................... 37
2.2 LA METHODE ANALOGIQUE .................................................................................................................... 41
CONCLUSION : ........................................................................................................................................... 44
CHAPITRE 2 : LA NOTATION INFLUENCE-T-ELLE LA VALEUR DES BANQUES ? ...................... 47
SECTION PRELIMINAIRE : LES ORIGINES ET L’INTERET DE LA NOTATION FINANCIERE ... 49
1.1 DES AVIS DES ENTREPRISES DE PRESSE AUX OPINIONS DES AGENCES DE NOTATIONS OFFICIELLES .............. 49
1.2 L’UTILITE ET LA JUSTIFICATION DE LA NOTATION FINANCIERE ................................................................. 59
CONCLUSION : ........................................................................................................................................... 61
SECTION 1 : L’INFLUENCE DE LA NOTATION SUR LA VALEUR DES BANQUES : L’APPORT DE
LA THEORIE DE L’EFFICIENCE INFORMATIONNELLE DU MARCHE .......................................... 62
1.1 L’IMPACT DE LA NOTATION FINANCIERE SUR LES PRIX DES OBLIGATIONS ................................................. 64
1.2 L’IMPACT DE LA NOTATION FINANCIERE SUR LA VALEUR DES ENTREPRISES NOTEES ................................. 66
1.3 L’ANALYSE DE LA NOTATION FINANCIERE APPLIQUEE AUX BANQUES ....................................................... 72
CONCLUSION : ........................................................................................................................................... 98
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