Die Performance deutscher Staatsanleihen: Konstruktion eines historischen Rentenindex ab Ultimo 1870 bis Ultimo 1959

213 Pages·2019·4.36 MB·German

by  Waldemar Fast

Finanzwirtschaft und Kapitalmärkte
Waldemar Fast
Die Performance
deutscher
Staatsanleihen
Konstruktion eines historischen
Rentenindex ab Ultimo 1870 bis
Ultimo 1959
Finanzwirtschaft und Kapitalmärkte
Reihe herausgegeben von
Leonhard Knoll, Mainbernheim, Deutschland
Daniela Lorenz, Würzburg, Deutschland
Ekkehard Wenger, Würzburg, Deutschland
Finanzielle Aspekte des Wirtschaftens waren von je her durch eine enge Verzah-
nung unternehmens- und marktbezogener Zusammenhänge gekennzeichnet. Ent-
sprechend werden Zusammenspiel und Rückkopplungsprozesse von betrieblicher
Finanzwirtschaft und Kapitalmärkten seit langem von Vertretern der Betriebs- wie
auch der Volkswirtschaftslehre untersucht.
Die Reihe veröffentlicht in dieser Tradition herausragende Forschungsmonogra-
phien zur Theorie und Empirie und strebt dabei an, der viel beklagten Problema-
tik „Rigor versus Relevance“ in besonderem Maße gerecht zu werden.
Weitere Bände in der Reihe http://www.springer.com/series/15898
Waldemar Fast
Die Performance
deutscher
Staatsanleihen
Konstruktion eines historischen
Rentenindex ab Ultimo 1870 bis
Ultimo 1959
Waldemar Fast
Fulda, Deutschland
Dissertation, Julius-Maximilians-Universität Würzburg, 2018
ISSN 2523-756X ISSN 2523-7578 (electronic)
Finanzwirtschaft und Kapitalmärkte
ISBN 978-3-658-25175-8 ISBN 978-3-658-25176-5 (eBook)
https://doi.org/10.1007/978-3-658-25176-5
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Danksagung
Die vorliegende Arbeit entstand während meiner Zeit als wissenschaftlicher Mitarbeiter
am Lehrstuhl für BWL, Bank- und Kreditwirtschaft der Julius-Maximilians-Universität
Würzburg und wurde im April 2016 von der Wirtschaftswissenschaftlichen Fakultät als
Dissertationangenommen.
EingroßerDankgiltanersterStellemeinemakademischenLehrerHerrnProf.Dr.Ekke-
hardWenger,dermeinenStudienverlaufvonBeginnanwesentlichbeeinflusste,indemer
mirwährendmeinerStudienzeiteineStelleanseinemLehrstuhlalsstudentischeHilfskraft
undnachdemStudiumalsMitarbeitermitderMöglichkeitderPromotionbot.Herzlichen
DankfürdieseMöglichkeitunddieBetreuungderDissertation.
Mein Dank gilt auch Herrn Prof. Dr. Hansrudi Lenz für die freundliche Übernahme des
Zweitgutachtens.
IchmöchtemichauchbeimeinenLehrstuhlkollegenHerrnMatthiasSpäth,HerrnThomas
TartlerundFrauDr.FranziskaZiemerfürdiesehrguteZusammenarbeitundgegenseitige
Unterstützung bedanken. Mein Dank gilt auch Frau Claudia Gabel, die mir stets unter-
stützendzurSeitestand,auchnachmeinerZeitamLehrstuhl.
BesondererDankgiltmeinenElternVeraundJohannFast.SieermöglichtenmireinStu-
diummeinerWahlundstandenmirimmerunterstützendzurSeite.Ihnenwidmeichdiese
Arbeit.
BedankenmöchtenichmichauchbeimeinerSchwesterNadjaFastfürIhreUnterstützung
undIhreBereitschaftdieseArbeitnichtnureinmalKorrekturzulesen.
Zuletzt danke ich meiner Frau Julia und meinem Sohn Noah, die einen unschätzbaren
AnteilamGelingendieserArbeithaben,dieichohnesienichtbeendethätte.
Fulda,imJuli2018 Dr.WaldemarFast
Inhaltsverzeichnis
1 Einleitung 1
1.1 ProblemstellungundZielsetzung. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 1
1.2 AufbauderArbeit . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 4
2 StudienzurhistorischenPerformancedeutscherAnleihen 5
2.1 Bimberg(1991) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 6
2.2 Müller(1992) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 7
2.3 Morawietz(1994) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 7
2.4 Kielkopf(1995) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 8
2.5 Dimson/Marsh/Staunton(2002) . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 9
2.6 Fazit . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 10
3 GrundlagenderIndexberechnung 13
3.1 TheoretischeKonzeptederPerformanceermittlung . . . . . . . . . . . . . . 13
3.1.1 EinleitendeÜberlegungen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 13
3.1.2 KonzeptederRenditeermittlung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 14
3.1.2.1 RenditeermittlungohneMittelzu-und-abflüsse . . . . . . 15
3.1.2.2 RenditeermittlungmitBerücksichtigungderMittelzu-und
-abflüsse . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 16
3.1.2.2.1 KapitalgewichteteDurchschnittsrendite. . . . . . 16
3.1.2.2.2 ZeitgewichteteDurchschnittsrendite. . . . . . . . 16
3.1.2.3 ZusammenhangzwischennominalerundrealerRendite . . 18
3.1.2.4 BerücksichtigungderStückzinsen . . . . . . . . . . . . . . 20
3.1.3 ÜbersichtüberdieAnlagestrategien . . . . . . . . . . . . . . . . . . 21
3.1.3.1 Vorbemerkung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 21
3.1.3.2 RenditeorientierteStrategien . . . . . . . . . . . . . . . . 23
3.1.3.2.1 EffektivverzinsungalsEntscheidungskriterium . . 24
3.1.3.2.2 BerücksichtigungvonKündigungsrechten. . . . . 28
3.1.3.3 PreisorientierteStrategien . . . . . . . . . . . . . . . . . . 30
3.1.3.3.1 KonstruktioneinesArbitrageportfolios . . . . . . 31
3.1.3.3.2 Entscheidunganhandder“spotrates” . . . . . . 32
3.1.3.4 Rendite-undRisikoorientierteStrategien. . . . . . . . . . 34
VIII Inhaltsverzeichnis
3.1.3.4.1 EinleitendeÜberlegungen . . . . . . . . . . . . . 34
3.1.3.4.2 RisikenvonAnleihen . . . . . . . . . . . . . . . . 35
3.1.3.4.2.1 Bonitätsrisiko . . . . . . . . . . . . . . . . 35
3.1.3.4.2.2 RisikoeinervorzeitigenRückzahlung . . . 36
3.1.3.4.2.3 Inflationsrisiko. . . . . . . . . . . . . . . . 38
3.1.3.4.2.4 Zinsänderungsrisiko . . . . . . . . . . . . . 39
3.2 DerhistorischePerformanceindex . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 45
3.2.1 EinleitendeÜberlegungen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 45
3.2.2 AnforderungenaneinenIndexsowiedieunterstellteAnlagestrategie 46
3.2.3 DerUntersuchungszeitraum . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 48
3.2.4 DasDatenmaterial . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 49
4 HistorischeBesonderheitenimUntersuchungszeitraum 53
4.1 Vorbemerkung. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 53
4.2 AnleihendesDeutschenReichesvordemErstenWeltkrieg . . . . . . . . . 53
4.2.1 AusstattungderAnleihen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 54
4.2.2 TilgungsmodalitätenderemittiertenReichsanleihen . . . . . . . . . 55
4.2.2.1 VerwendungüberschüssigerReichseinnahmen . . . . . . . 55
4.2.2.2 Zwangstilgung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 56
4.2.3 FolgenfürdieIndexberechnung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 58
4.3 MaßnahmenaufdemKapitalmarktwährenddesErstenWeltkrieges . . . . 59
4.3.1 EmissionderKriegsanleihenundderenAusstattung . . . . . . . . . 61
4.3.2 MaßnahmenzurAbsatzförderungderKriegsanleihen . . . . . . . . 65
4.3.3 BörsenschließungundVerbotvonPreismitteilungenvonWertpapieren 66
4.3.4 FolgenfürdieIndexberechnung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 69
4.4 EreignisseinderNachkriegszeitbiszurÜberwindungderHyperinflation . 71
4.4.1 DerKapitalmarktnachdemErstenWeltkrieg . . . . . . . . . . . . 71
4.4.2 VerfallderReichswährung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 73
4.4.3 KursstützungderReichsanleihennachdemErstenWeltkrieg . . . . 74
4.4.4 Währungsreformvon1924 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 76
4.4.4.1 Vorbemerkung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 76
4.4.4.2 ErrichtungderDeutschenRentenbank . . . . . . . . . . . 77
4.4.4.3 ReichsmarkalsneuesgesetzlichesZahlungsmittel . . . . . 80
4.4.4.4 AblösungderReichsanleihen . . . . . . . . . . . . . . . . 82
4.4.5 FolgenfürdieIndexberechnung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 84
4.5 Ereignisse nach der Stabilisierung und bis zum Ende des Untersuchungs-
zeitraumes . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 87
4.5.1 Maßnahmen auf dem Kapitalmarkt nach der Währungsreform von
1924 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 87
Inhaltsverzeichnis IX
4.5.2 Börsenschließung in den Zeiträumen der Weltwirtschaftskrise und
demZweitenWeltkrieg . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 89
4.5.3 Währungsreformvon1948 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 90
4.5.4 AblösungderAnleihendesDeutschenReiches . . . . . . . . . . . . 91
4.5.5 FolgenfürdieIndexberechnung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 93
5 ErgebnissederempirischenUntersuchung 97
5.1 NominalePerformancedeutscherAnleihen . . . . . . . . . . . . . . . . . . 97
5.1.1 WertentwicklungimZeitraum1870bis1959 . . . . . . . . . . . . . 97
5.1.1.1 ZinsloseBarhaltungbiszurEmissioneiner(neuen)Kriegs-
anleihe. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 98
5.1.1.2 ZinsloseBarhaltungbiszurWiederaufnahmedesöffentli-
chenHandels . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 106
5.1.2 Wertentwicklung im Zeitraum 1925 bis 1959 mit der alternativen
Anlagestrategie . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 106
5.1.3 WertentwicklungimZeitraum1870bis1913 . . . . . . . . . . . . . 112
5.1.4 Verknüpfungmit demPerformanceindex deutscher längstlaufender
AnleihenvonWenger . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 117
5.1.4.1 NominaleWertentwicklungimZeitraum1959bis2017 . . 117
5.1.4.2 Nominale Wertentwicklung im Gesamtzeitraum 1870 bis
2017 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 122
5.1.5 ZusammenfassungderErgebnisse . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 127
5.2 RealePerformancedeutscherAnleihen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 127
5.2.1 PreisniveausteigerungimUntersuchungszeitraum . . . . . . . . . . 129
5.2.1.1 EntwicklungderLebenshaltungskosteninDeutschland . . 129
5.2.1.2 Inflationsbereinigung aus der Sicht eines internationalen
Anlegers . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 131
5.2.1.2.1 EinleitendeÜberlegungen . . . . . . . . . . . . . 131
5.2.1.2.2 Kaufkraftparität . . . . . . . . . . . . . . . . . . 132
5.2.1.2.3 Transformation der nominalen Wertentwicklung
infremdeWährung . . . . . . . . . . . . . . . . . 133
5.2.2 WertentwicklungimZeitraum1870bis1959 . . . . . . . . . . . . . 137
5.2.3 Wertentwicklung im Zeitraum 1925 bis 1959 mit der alternativen
Anlagestrategie . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 141
5.2.4 WertentwicklungimZeitraum1870bis1913 . . . . . . . . . . . . . 144
5.2.5 WertentwicklungausderSichteinesSchweizerAnlegers . . . . . . . 148
5.2.6 Verknüpfungmit demPerformanceindex deutscher längstlaufender
AnleihenvonWenger . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 155
5.2.6.1 RealeWertentwicklungimZeitraum1959bis2017 . . . . 155
X Inhaltsverzeichnis
5.2.6.2 RealeWertentwicklungimGesamtzeitraum1870bis2017 158
5.2.7 ZusammenfassungderErgebnisse . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 163
6 VergleichderErgebnisse 167
6.1 VergleichmitdenErgebnissenbisherigerStudien . . . . . . . . . . . . . . 167
6.2 VergleichmitderEntwicklungdesAktienmarktes . . . . . . . . . . . . . . 169
7 Schlussbemerkung 173
A Anhang 179
Literaturverzeichnis 193