Table Of ContentStephan A. Jansen
Mergers &Acquisitions
Stephan A. Jansen
Mergers &A cquisitions
Un ternehmensakqu isitionen
und -kooperationen
Eine strategische, organisatorische und
kapitalmarkttheoretische Einfuhrung
4., uberarbeitete und erweiterte Auflage
Springer Fachmedien Wiesbaden GmbH
Die Deutsche Bibliothek - CIP-Einheitsaufnahme
Ein Titeldatensatz fOr diese Publikation ist bei
Der Deutschen Bibliothek erhăltlich.
Stephan A. Jansen ist wissenschaftlicher Mitarbeiter an der Fakultăt fOr Wirtschaftswissenschaft der
Universităt Witten/Herdecke und der Harvard Business School. Er ist GrOnder und General Manager
des "Institute for Mergers & Acquisitions (lMA)" und Chefredakteur der Fachzeitschrift "M&A
Review". Er erhielt die Auszeichnung fOr das "Beste Wirtschaftsbuch des Jahres 2000" von der
Unternehmensberatung Cap Gemini Ernst & Young Europe.
1. Auflage November 1998
2. Auflage Oktober 1999
3. Auflage Juni 2000
4. Auflage September 2001
Alle Rechte vorbehalten
© Springer Fachmedien Wiesbaden 2001
Ursprtinglich erschienen bei Betriebswirtschaftlicher Verlag Dr. Th. Gabler GmbH, Wiesbaden 2001
Lektorat: Ulrike Lorcher / Brit Voges
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der Warenzeichen- und Markenschutz-Gesetzgebung als frei zu betrachten wăren und daher von
jedermann benutzt werden dOrften.
Gedruckt auf săurefreiem und chlorfrei gebleichtem Papier.
Umschlaggestaltung: Ulrike Weigel, www.CorporateDesignGroup.de
ISBN 978-3-409-73301-4 ISBN 978-3-322-93186-3 (eBook)
DOI 10.1007/978-3-322-93186-3
Vorwort zur 4. Auflage
Bei den so unbeliebten Bonitäts-Herabstufungen der Rating-Agentur Moody's waren in
den letzten drei Jahren in 60% der Fälle negative Beurteilungen von Unternehmenszu
sammenschlüssen ausschlaggebend. Der Wert von angekündigten Unternehmenszu
sammenschlüssen hat im Jahr 2000 weltweit einen Wert von 3,455 Billionen Dollar er
reicht. Es wurden - auf welchem Wege auch immer - 37 700 Transaktionen gezählt. Die
Bonuszahlungen für Investmentbanker im M&A Bereich sind zu Weihnachten 2000 al
lein in New York City von 11,8 auf 13,3 Mrd. Dollar gestiegen. Frohes Fest!
Was sich bereits im vergangenen Jahr ankündigte, zeigte sich Ende 2000 deutlicher: Im
vierten Quartal 2000 lag die Transaktionsanzahl in den USA bereits 40 Prozent unter
halb des Vorjahresreferenzwertes - im ersten Quartal 2001 sogar 60 Prozent darunter. In
Deutschland ist ebenfalls eine Fortsetzung der Verlangsamung zu erkennen: Mit 2 136
Transaktionen sind knapp 200 Zusammenschlüsse weniger im Vergleich zu 1999 und
gar 900 weniger im Vergleich zum Rekordjahr 1997 zu verzeichnen gewesen. Europa
hingegen bestätigte seine Rolle als Wachstumsmotor im globalen M&A Geschäft. Gut
15 000 Transaktionen im Wert von 1,7 Billionen Dollar erfolgten mit europäischer Be
teiligung.
Ist die fünfte Fusionswelle nun vorbei? Erleben wir nun eine weitere diesen Wellen übli
cherweise folgende Rezession? Auch wenn wir es gewohnt sind, von der "Merger Ma
nia" und der "Fusionitis" zu reden, betrachtet man die amerikanische Entwicklung der
Transaktionen im Vergleich zur Gesamtmarktkapitalisierung, liegt das Jahr 2000 jedoch
mit 12% nur moderat über dem Durchschnitt der letzten 15 Jahre mit 10%. Es mehren
sich die Anzeichen, daß insbesondere die Großtransaktionen an Bedeutung verlieren
werden. Bereits in 2000 wiesen die 45 größten Transaktionen 13% weniger Wert auf als
noch in 1999. Die aktuelle Welle wird daher weiter durch den Mittelstand getragen: Nur
5 % der europäischen Transaktionen weisen ein Volumen über 200 Millionen Euro auf.
Einen erheblichen Einfluß hatte in 2000 die Abkühlung der weltweiten Börsen, und da
mit die Absenkung der Kaufkraft der "Fusionswährung Aktie". Aber nicht auf die "wei
che" oder "harte Landung" der Gesamtökonomie kommt es bei Fusionen an, vielmehr
ist eine "weiche Landung" auch für die fusionierten Unternehmen nach dem Vertrag
sabschluß wichtig - und das belegen die Moody's Rankings sehr eindrucksvoll: Fusio
nen sind lebensgefährlich - zumindest ohne ein nachhaltiges Post Merger Management.
Diese eher skeptischen ökonomischen und unternehmerischen Entwicklungen werden
nur durch externe Einflußfaktoren abgefedert (neue Regierung mit laxerer Wettbe
werbspolitik in den USA, Unternehmenssteuerreform in Deutschland und europäische
Konsolidierungsnotwendigkeiten).
Soweit eine Einschätzung in diesem nach wie vor sehr intransparenten Feld überhaupt
möglich ist, scheinen sich folgende M&A-Trends für die kommenden Monate als nach
haltig zu erweisen:
(1) Globalisierung und Europliischer Binnenmarkt: Internationale Firmenzusanunen
schlüsse bleiben ein zentrales Instrument zur Globalisierung der Marktpräsenz. Insbe
sondere Europa hat sich zum stärksten Käufer in der Weh entwickelt. Das vierte Quartal
stellte einen Rekord im Erwerb von amerikanischen Firmen dar. Auch in Deutschland ist
nahezu jede zweite Transaktion mit einem ausländischen Partner erfolgt.
(2) Rückgang von feindlichen Übernahmen. Dieser sich abzeichnende Trend hat sich -
zum Leidwesen einiger Kapitalmarkttheoretiker und auch Anleger - nicht bestätigen
können. Nach dem gleich drei der fünf größten Übernahmen in 1999 feindlich vorgetra
gen wurden, konnte es lediglich eine Transaktion, Unilever und Bestfoods, unter die Top
30 in 2000 schaffen. Auch die Erfolgsquoten sanken aufgrund qualifIZierterer Abwehr
maßnahmen von 41 auf 32%.
(3) Treiber" New Economy Die nicht mehr als solche zu bezeichnende New Economy
H.
entwickelte sich auch im Jahr 2000 zum wichtigsten Treiber der weiteren M&A Welle.
Die Kommunikations- und Medienunternehmen machten damit mehr als 20% des Ge
samtrnarktes aus. Auch die reinrassigen Internetfrrmen können nun in gewohntem High
Speed von Gründung direkt auf Konsolidierung umstellen. Die Aufkäufe von Internet
unternehmen stiegen um 85%.
( 4) Demerger und Desinvestitionen. In Deutschland sind strategische Desinvestitionen
- bis auf die damaligen Aktivitäten bei Hoechst und die im letzten Jahr erfolgten Desin
vestitionen von DaimlerChrysler und Mannesmann - noch kein etabliertes Instrument
zur Wertschaffung. USA und England haben - neben BMW - den nächsten Trend ge
setzt: Desinvestition von Unternehmensteilen bis zur Auflösung von Fusionen.
(5) Going Private. Nach den fantasievollen IPO-Stories (Going Public) haben nun Hun
derte von Kandidaten ihren Börsengang verschoben. In Deutschland erleben wir nun die
Vorwehen einer Delisting Welle - Unternehmen wie Honsel, Rolf Benz oder Kieckert
ziehen sich von der Börse zurück. Weitere werden folgen.
In dieser vierten aktualisierten und ergänzten Auflage wird ein Blick auf das Jahr 2000
und die Steuerreform geworfen. Weiterhin werden Ergänzungen bei den Bewertungsan
sätzen vorgenommen. Zum Schluß werden erste Ergebnisse aus der eigenen Post Merger
Studie präsentiert. Somit werden aktuelle Forschungsergebnisse und die Erfahrungen der
beiden erfolgreichen Veranstaltungen der "Executive M&A Congress"-Reihe des Insti
tute for Mergers & Acquisitions (IMA) an der Universität WittenlHerdecke unmittelbar
eingebunden. Das IMA ist nun mit vier Professoren und vier wissenschaftlichen Mitar
beitern aktiv und hofft weiterhin einige Beiträge zur Diskussion beitragen zu können.
Mein Dank gilt auch in diesem Jahr wieder den fördernden Unternehmen, die dies alles
ermöglicht haben: DaimlerChrysler AG, Deutsche Beteiligungs AG, McKinsey & Co.,
MobilCom AG und Ernst & Young sowie Bloomberg als Information Provider. Ebenso
sind wir seit Juni 2000 begeisterte Mit-Herausgeber der "M&A Review" mit Herrn Prof.
Müller-Stewens aus St. Gallen. Herrn Zens sei für die eilige Korrektur gedankt.
STEPHAN A. JANSEN
Vorwort zur 3. Auflage
The urge to mergel Ein Buch, das nun in kürzester Zeit in der dritten Auflage zu dem
Thema Mergers & Acquisitions erscheint, kann eigentlich nicht anders eingeleitet wer
den, als auf einen erneuten Rekord hinzuweisen. Das Übernahmevolumen hat im Jahr
1999 weltweit einen Wert von 3,4 Billionen Dollar erreicht. Aber: Der Trend einer
wachsenden Transaktionsanzahl setzt sich nicht im gewohnten Tempo fort. Insbesondere
in Deutschland und den USA sinkt sie derzeit sogar. Die Mißerfolgsraten von Unter
nehmenszusammenschlüssen hingegen sinken nicht!
Es lassen sich weitere Trends erkennen: (1) Es finden mehr Großtransaktionen durch das
Finanzierungsinstrument des Aktientausches statt. (2) Steigende Anzahl von internatio
nalen Zusammenschlüssen: Mehr als 50% der deutschen Fusionen sind bereits mit einem
ausländischen Partner eingegangen worden. (3) Fokusmarkt Europa: In Europa verdop
pelte sich die Anzahl der Transaktionen gegenüber 1998. (4) Mehr feindliche Übernah
men: Bereits 14 Prozent - d.h. 487 Milliarden Dollar gemessen am Gesamtwert - wur
den 1999 feindlich vorgetragen. (5) Branchenfokus: Telekommunikation, Dienstleistun
gen und Medien sind die Hauptziele von Übernahmen.
Insbesondere das feindliche Übernahmeangebot von Mannesmann durch Vodafone Air
Touch hat eine starke Diskussion in der Öffentlichkeit und auch in der Wirtschaftspolitik
ausgelöst. Eine konkrete Überlegung, die sich aus dieser Diskussion verstärkt hat, ist die
Verabschiedung eines deutschen Übernahmegesetzes, dessen Zielsetzung von dem Ver
bot der feindlichen Übernahmen bis zur Erleichterung der deutschen Unternehmenszu
sammenschlüsse stark schwankte.
Diese dritte Auflage widmet sich diesem Thema ausführlicher. Ebenfalls wurde die
Marktentwicklung für das Jahr 1999 ergänzt. Weiterhin wurden die sechste Novelle des
Gesetzes gegen Wettbewerbsbeschränkungen (GWB), die geänderte Fassung der Fusi
onskontrollverordnung wie auch der durch den Vertrag von Arnsterdam neu numerierte
EG-Vertrag eingearbeitet. Dem Thema "Post Merger Integration Management" wurde
mehr Gewicht beigemessen. Hier werden auch die derzeitig laufenden Forschungsbe
mühungen des "Institute for Mergers & Acquisitions (IMA)" mit berücksichtigt. Weiter
hin wird an neuen Unternehmensbewertungsverfahren gearbeitet, die auch die Start Up
Unternehmen in den High Tech-Branchen abzubilden vermag. So wird in einer eventuell
folgenden Auflage diesen beiden Aspekten mehr Bedeutung zukommen.
An dieser Stelle möchte ich mich herzlich sowohl bei den Institutsmitarbeitern wie auch
bei allen Förderern des Institutes bedanken, die diese Forschungsbemühungen ermögli
chen. Mein Dank geht an die DaimlerChrysler AG, die Deutsche Beteiligungs AG, Mc
Kinsey & Co., die MobilCom AG und PriceWaterhouseCoopers.
STEPHAN A. JANSEN
Vorwort zur 2. Auflage
Die Mega-Mergers wie Exxon und Mobil, Zeneca und Astra, BP und Amoco, Daimler
Benz und Chrysler oder Deutsche Bank und Bankers Trust ließen die Diskussion um Fu
sionen und Akquisitionen in 1998 zu einem der mittlerweile auch in deutschen Medien
wichtigsten Wirtschaftsthemen werden. Dabei wird häufig übersehen, daß in 1998 ca.
96% der Unternehmensübernahmen in Europa ein Volumen unter 220 Millionen Euro
aufwiesen, 82% sogar ein Volumen unter 51 Millionen Euro.
Sowohl bei den Großkonzernen als eben auch im Mittelstand wird das Know-how über
Prozesse von Akquisitionen und Kooperationen zu einer erfolgskritischen Kompetenz
im Wettbewerb. Der vermutete Bedarf an einer übersichtlichen und leicht verständlichen
Einführung in das Thema der Unternehmensakquisition und -kooperation hat sich bestä
tigt. Dieses Einfiihrungsbuch stellt einen Versuch dar, ein Basiswissen darüber zu ver
mitteln. Die Reaktionen aus dem Leserkreis der Wissenschaft und Praxis waren ausge
sprochen ermutigend.
Die vorliegende 2. Auflage wurde bereits nach wenigen Monaten erforderlich. Dies bot
aufgrund der knappen Zeit nur die Gelegenheit, eine Reihe von Druckfehlern zu korri
gieren, wofür ich meinen Dank Frau Vivienne Krause ausdrücken möchte, und eine Ak
tualisierung für die Entwicklungen des M&A-Marktes des Jahres 1998 vorzunehmen.
Ich darf an dieser Stelle meinen Dank auch an diejenigen richten, die meine Idee der
Gründung eines "Institute for Mergers & Acquisitions (IMA)" an der Universität Wittenl
Herdecke finanziell und ideell in großartiger Weise unterstützten, so daß wir bereits in
1999 unsere Arbeit mit vollem Engagement auf das Thema konzentrieren können. Das
Institut reagiert damit auf die bisher noch unzureichende interdisziplinäre und internati
onale Auseinandersetzung an Universitäten mit diesem Themenkreis. Dieses Buch ist
somit ein Start für weitere einführende und vertiefende Publikationen zu den Themen
gebieten Unternehmenskauf, Restrukturierung, Unternehmenssicherung und Kooperati
on.
Mein herzlicher Dank gilt insbesondere dem Dekan unserer Fakultät, Herrn Professor
Birger P. Priddat, der den Mut und das Vertrauen in das ungewöhnliche Projekt eines
Youngsters hatte und mich vielfältig unterstützte.
STEPHAN A. JANSEN
Vorwort zur 1. Auflage
Das Thema der Unternehmens akquisition und -kooperation ist sicherlich kein neues
Phänomen der 80er und 90er Jahre. Dennoch werden diese Optionen unternehmerischer
Entscheidung gerade in den letzten Jahren immer mehr zu dem zentralen Element der
strategischen Unternehmensausrichtung. Für die gegenwärtig erhöhte Aufmerksamkeit
dieser Optionen sprechen auch Überschriften von berurwortenden und kritischen Arti
keln quer durch alle Zeitungen: Von "Mega-Mergers", dem ,,Allianz-Karussel", einer
"Fusionitis" und vom ,,stühlerücken in der Unternehmenslandschaft" ist die Rede. Von
"reichen Schluckern", die in einem "Monopoly" der globalisierenden "Wirtschaft im
Größenwahnsinn" "Kartelle des Schreckens" aufbauen und durch die "reine Gier nach
Größe" das altbekannte Motto "Big ist Beautiful" verfolgen.
Nach den hohen Wachstumsraten der letzten drei Jahre auf dem Markt rur Unternehmen
und Unternehmensbeteiligungen (M&A-Markt) wird rur die nächsten Jahre ein weiter
steigendes Transaktionsvolumen unter deutscher Beteiligung auf mehr als eine Billion
DM prognostiziert. Die Financial Times prophezeit daher unlängst: "Deals are driving
deals." Aber auch Unternehmenskooperationen, insbesondere Joint Ventures und Strate
gische Allianzen als eine alternative Option zur Erhöhung der Wettbewerbsfähigkeit,
gewinnen quer durch alle Branchen und rur Unternehmen jeder Größe mehr und mehr
an Bedeutung.
Trotz der gestiegenen empirischen Relevanz sind in diesem Zusammenhang zwei Punkte
auffällig: Zum einen wird das Thema an deutschen Universitäten bisher noch weitge
hend stiefmütterlich behandelt und zum anderen sind die bisherigen Beiträge zu dem
Thema durch eine weitgehend fehlende Interdisziplinarität gekennzeichnet.
Mit dem vorliegenden Buch wird daher ein Versuch unternommen, die Themengebiete
der Unternehmensakquisition und -kooperation aus strategischer, kapitalmarkttheoreti
scher, organisatorischer und rechtlicher Perspektive in einer den ganzen Lebenszyklus
umfassenden Phasendarstellung zu behandeln.
Mit dieser Einruhrung in das weite Themengebiet Mergers & Acquisitions wird dem Le
ser zunächst ein erster Einblick in die aktuelle Ausgangssituation der Unternehmen im
Sprung in das nächste Jahrtausend sowie die Entwicklung des Marktes rur Unternehmen
gegeben. Weiterhin werden die spezifischen Begriffe und Formen erläutert sowie Strate
gien und Theorien fur Unternehmenszusammenschlüsse skizziert. Im Zentrum steht die
Darstellung der einzelnen Prozeßschritte einer Kooperation und Akquisition von der
frühen strategischen Planungsphase bis zur Phase des Kooperations- bzw. Integrations
managements.
Damit richtet sich das Buch sowohl an Praktiker, die mit den Optionen der Unterneh
mensakquisition und -kooperation konkret befaßt sind und sich fiir eine systematisierte
und integrierte Darstellung der einzelnen Prozesse interessieren, als auch an Studenten,
die sich in einem ersten Überblick über die vielschichtigen Aspekte der Mergers & Ac
quisitions durch eine umfassende Einführung informieren wollen.
Diese Arbeit entstand im Frühjahr 1997 als eine Studienarbeit in Zusammenarbeit mit
der Mannesmann AG und wurde für die Veröffentlichung im Sommer 1998 entspre
chend aktualisiert.
Am Ende eines solchen Buchprojektes gehört es zu den angenehmsten Aufgaben, Dank
sagungen an diejenigen auszusprechen, ohne die eine Realisierung nicht möglich gewe
sen wäre. Hierbei möchte ich vor allem Herrn Heinrich Pack der Mannesmann Dematic
AG für seine Kooperation danken, der mich in vielfältiger Weise tatkräftig in der Ver
wirklichung meines Vorhabens unterstützte.
Mein aufrichtiger Dank gilt weiterhin meiner Freundin Franziska, die sich trotz Fach
fremdheit tapfer durch den Dschungel der verqueren Satzstrukturen kämpfte und mich
auch sonst mit viel Geduld, Rückhalt und Entlastung unterstützte. Tiefe Dankbarkeit
empfinde ich schließlich gegenüber meinen Eltern, die mein Studium ermöglicht haben.
Franziska und ihnen ist dieses Buch gewidmet.
STEPHAN A. JANSEN
Inhaltsübersicht
1. Ausgangssituation ............................................................................................. 1
1.1 Umweltveränderungen .............................................................................. 1
1.2 Systemveränderungen ............................................................................... 8
1.3 Der M&A-Markt und seine Veränderungen ........................................... 16
2. Begriffe und Formen ...................................................................................... 43
2.1 Begriff der Mergers & Acquisitions ....................................................... 43
2.2 Akquisitions-und Kooperationsfonnen .................................................. 47
3. Theorien zu Unternehmens übernahmen ...................................................... 70
3.1 Erklärungsansätze der ökonomischen Theorie ....................................... 72
3.2 Erklärungsansätze der Strategiediskussion ............................................. 79
3.3 Abschließende und zusammenfassende Bemerkungen ......................... 103
4. Unternehmenskooperationen ....................................................................... 108
4.1 Kooperationsbegriffe ............................................................................ 109
4.2 Joint Ventures ....................................................................................... 111
4.3 Strategische Allianzen .......................................................................... 123
5. Unternehmensakquisitionen •.................•.......................•..••..•.....•......•......... 160
5.1 Einleitung ............................................................................................. 160
5.2 Strategische Analyse- und Konzeptionsphase ..................................... 165
5.3 Transaktionsphase einer Akquisition .................................................... 177
5.4 Integrationsphase .................................................................................. 227
5.5 Studien über Akquisitionserfolge ......................................................... 240
6. Anhang •.•.•..•...•...•.....•.•...•...•...•................•.•............•.....••..•...•.....••.•....•.•.•...... 245
7. Literaturverzeichnis ..•.•...•.•.•..•.•...•.•.•.•.•.•.•.....•.........•..•..••..••..•..•..•.•....•.•.•.•.. 251
8. Stichwortverzeichnis ....•..............•.................•...................•..•......•......•.•.•..... 267
